Emlak Konut (EKGYO) 2026 2. Çeyrek Bilanço Analizi

Emlak Konut (EKGYO), 2026 yılı 2. çeyreğinde 1,19 milyar TL ana ortaklık net dönem karı açıkladı. Net kar bir önceki çeyreğe göre %29, geçen yılın aynı dönemine göre ise %83 azalış gösterdi.

Net Aktif Değer yöntemine bağlı olarak gerçekleştirdiğimiz değerlemede EKGYO şirketinin hedef fiyatını 30,96 TL olarak revize ediyor ve portföyde tutmaya devam ediyoruz.

Satış gelirleri 2. çeyrekte 30,06 milyar TL olarak gerçekleşirken, bir önceki çeyreğe göre %52 artış, geçen yılın aynı dönemine göre ise %4 azalış kaydetti. Brüt kar marjı %27,88 seviyesinde gerçekleşerek çeyreklik bazda 5,26 puan, yıllık bazda ise 5,24 puan geriledi. Net kar marjı da %3,97 ile önceki çeyrekteki %8,43 ve geçen yılın aynı dönemindeki %22,22 seviyesinin altında kaldı.

FAVÖK, 2026 yılı 2. çeyreğinde 6,32 milyar TL seviyesinde gerçekleşti. FAVÖK bir önceki çeyreğe göre %22 artarken, yıllık bazda %30 geriledi. FAVÖK marjı ise %21,02 seviyesinde gerçekleşerek bir önceki çeyreğe göre 5,21 puan, geçen yılın aynı dönemine göre 7,60 puan düşüş gösterdi. Böylece güçlü çeyreklik satış büyümesine karşın, marjlardaki gerileme ve artan finansman giderleri net kar performansını baskıladı.

2026 İlk Yarı Satışları

2026 yılının ilk yarısında şirket tarafından geliştirilen projelerde 2.598 adet bağımsız bölüm satışı gerçekleştirilirken, bu satışlardan KDV hariç 45,17 milyar TL ön satış geliri elde edilmiştir. Satışı gerçekleştirilen bağımsız bölümlerin toplam brüt alanı 353,9 bin m² olurken, ortalama satış değeri metrekare başına 127.652 TL seviyesinde gerçekleşmiştir.

Aynı dönemde 25 adet arsa satışı gerçekleştirilmiş, toplam 464,1 bin m² büyüklüğündeki bu satışlardan 5,52 milyar TL gelir elde edilmiştir. Böylece bağımsız bölüm ve arsa satışları birlikte değerlendirildiğinde, 2026 yılının ilk yarısındaki toplam ön satış geliri 50,70 milyar TL, toplam satış alanı ise yaklaşık 818 bin m² seviyesine ulaşmıştır.

Yabancı ülke vatandaşlarına yapılan satışlarda ise ilk altı ayda 42 adet bağımsız bölümden 624,2 milyon TL ön satış geliri elde edilmiştir. Böylece yabancıya satışların bağımsız bölüm satış gelirleri içerisindeki payı yaklaşık %1,4 seviyesinde kalırken, satış performansında yurt içi talep belirleyici olmaya devam etmiştir.

Rakamlarla Emlak Konut Projeleri

Emlak Konut'un güncel faaliyet raporuna göre şirketin bugüne kadar geliştirdiği bağımsız bölüm sayısı 264.034 adede ulaşmıştır. Toplam 25,1 milyon m² arsa alanı üzerinde geliştirilen projelerin inşaat alanı ise yaklaşık 59 milyon m² seviyesindedir.

Şirket bugüne kadar toplam 469 ihale gerçekleştirirken, bunların 333 adedi gelir paylaşımı, 136 adedi ise anahtar teslim modeli kapsamında hayata geçirilmiştir. Gelir paylaşımı modeli kapsamındaki projelerin toplam satış geliri 607 milyar TL seviyesine ulaşırken, anahtar teslim projelerin toplam yapım bedeli 604,9 milyar TL olarak gerçekleşmiştir.

Projeler kapsamında sağlanan istihdam yaklaşık 40 bin kişi seviyesinde bulunurken, sosyal donatı yatırımları kapsamında bugüne kadar 58 okul, 34 cami ve 7 sağlık ünitesi hayata geçirilmiştir. Şirket, genişleyen proje portföyü ve farklı iş modelleriyle konut üretiminin yanı sıra kentsel dönüşüm, kamu projeleri ve sosyal altyapı yatırımlarındaki faaliyetlerini sürdürmektedir.

Şirketin Varlık Kompozisyonu ve Finansal Büyüklüğü

2026 yılının ilk yarısı itibarıyla şirketin toplam varlık büyüklüğü 440,0 milyar TL seviyesine yükselmiştir. İhale edilmemiş arsa stokunun ekspertiz değeri 128,4 milyar TL, gelir paylaşımı projelerinde şirket payına düşen toplam gelir 131,5 milyar TL seviyesinde bulunmaktadır. Anahtar teslim projelerin arsa maliyeti ve hakediş ödemeleri 41,0 milyar TL, binaların ekspertiz değeri ise 55,9 milyar TL olarak hesaplanmıştır.

Şirket bilançosunda arsa ve konut stoklarının maliyet değeri 290,6 milyar TL, yatırım amaçlı ve diğer gayrimenkullerin maliyet değeri 4,9 milyar TL seviyesindedir. Bağlı ortaklık gayrimenkullerinin maliyet değeri 7,9 milyar TL, ekspertiz değeri ise 10,4 milyar TL olarak gerçekleşmiştir. Toplam yükümlülükler ise 287,2 milyar TL seviyesine yükselmiştir.

Ekspertiz değerleri ve proje gelirleri dikkate alınarak yapılan hesaplama doğrultusunda şirketin net aktif değeri 216,6 milyar TL seviyesinde bulunmaktadır.

2026 Hedefleri ve İlk Yarı Gerçekleşmeleri

Emlak Konut, 2026 yılı için açıkladığı operasyonel ve finansal hedeflerini korumaktadır. Şirket, yıl genelinde bağımsız bölüm satışlarından 135,25 milyar TL, arsa satışlarından ise 10,20 milyar TL gelir elde ederek toplam ön satış büyüklüğünü 145,45 milyar TL'ye ulaştırmayı hedeflemektedir.

İlk yarı itibarıyla bağımsız bölüm satışları 45,17 milyar TL ile yıllık hedefin %33,4'üne, arsa satışları 5,52 milyar TL ile hedefin %54,1'ine ulaşmıştır. Böylece toplam 50,70 milyar TL'lik ön satış, yıllık toplam satış hedefinin %34,9'una karşılık gelmektedir.

Adet bazında yıl sonu için belirlenen 7.801 bağımsız bölüm hedefinin 2.598 adedi gerçekleştirilerek %33,3 seviyesine ulaşılmıştır. Yıl boyunca gerçekleştirilmesi planlanan 60 ihalenin 27'si ilk yarıda tamamlanırken, ihale hedefinin %45'i gerçekleştirilmiştir.

Finansal tarafta şirketin 13,1 milyar TL net kâr hedefi karşısında ilk yarı net kârı 2,36 milyar TL seviyesinde gerçekleşerek hedefin yaklaşık %18'ine ulaşmıştır. Şirketin faaliyet raporundaki hedef gerçekleşme tablosunda, 950 bin m² yıllık satış alanı hedefi karşısında ilk yarı gerçekleşmesi 353 bin m² ve gerçekleşme oranı %37,15 olarak gösterilmektedir.

EKGYO 2. Çeyrek Finansalları Ardından Değerleme Raporu

EKGYO için gerçekleştirdiğimiz değerleme çalışmasında, şirketin güçlü Net Aktif Değer (NAD) yapısına rağmen piyasa tarafından tarihsel olarak yüksek iskonto ile fiyatlanmaya devam ettiği görülmektedir. 2026/06 dönemi itibarıyla şirketin Net Aktif Değeri 345,8 milyar TL seviyesine ulaşırken, hisse başına NAD 91,01 TL olarak gerçekleşmiştir.

Son dönemde özellikle stoklar kalemindeki belirgin artış (290,55 milyar TL) şirketin aktif yapısını desteklemeye devam ederken, likit tarafı güçlendiren nakit ve alacaklardaki artış bilançodaki olumlu görünümü pekiştirmektedir. Bununla birlikte, yüksek faiz ortamının konut talebi üzerindeki baskısı ve sektör genelindeki temkinli yaklaşım, NAD iskontolarının yüksek seyretmesinde etkili olmaya devam etmektedir. Şirket payları 2. çeyrek itibarıyla %79 NAD iskontosu (0,21x PD/NAD) ile tarihsel uç seviyelerde işlem görmektedir. (2. çeyrek finansallar bitmesi ardından sektör güncel medyan değer tekrar incelenecektir)

Değerleme çalışmamızda; tarihsel 2. çeyrek (Q2) gerçekleşmelerine %70, 2016/03'ten bu yana uzanan tüm veri setinin medyanına ise %30 ağırlık verilerek dinamik bir iskonto ve NAD büyüme patikası modellenmiştir. Sektörel medyan çarpanın (2026 1. Çeyrek verilerine göre 0,52x PD/NAD) ürettiği uç değerler emniyet marjı gereği nihai analize dahil edilmemiş(finansallar tamamlandıktan sonra sektörel bazda değerlemeler tekrar gözden geçirilecektir); ağırlıklandırılmış metodolojimiz doğrultusunda %68'e (0,32x PD/NAD) doğru makul bir yakınsama temel alınmıştır. 12 aylık projeksiyon dönemi için son derece muhafazakâr %6 NAD büyüme varsayımı altında gerçekleştirdiğimiz Şirket Bazlı NAD analizi sonucunda EKGYO için hedef hisse fiyatımızı 30,96 TL olarak hesaplıyoruz. Ayrıca şirketin paylaştığı son çalışmada yer alan 39 milyar TL'lik Bilanço Dışı Ticari Alacak stoku bu muhafazakâr varsayımı güçlü bir şekilde desteklemektedir.

2026 1. çeyrek finansalları ardından 34,03 TL hedef fiyat verdiğimiz EKGYO şirketinin hedef fiyatını 2026 2. çeyrek finansallar ardından 30,96 TL olarak revize ediyor ve portföyde tutmaya devam ediyoruz.