Altın ve Gümüş Madenciliğinde Maliyet Görünümü
Madencilik sektöründe maliyetler değerlendirilirken, doğrudan üretim giderlerini gösteren Toplam Nakit Maliyeti (TCC – Total Cash Cost) ile idame yatırımları ve sürdürülebilir üretim harcamalarını da içeren Sürdürülebilir Toplam Maliyet (AISC – All-in Sustaining Cost) takip edilmektedir. Bu nedenle AISC, yalnızca madenin yer altından çıkarılma maliyetinden daha geniş bir göstergedir.
Altın Madenciliği
Küresel altın madenciliği AISC’si 2024 yılında yıllık %8 artarak 1.399 dolar/onsa, 2025 yılında ise %12 yükselerek 1.552 dolar/onsa ulaştı. 2026 yılında rödovanslar, işçilik, enerji, düşük cevher tenörleri ve artan idame yatırımları nedeniyle maliyetlerde çift haneli artış riski devam ediyor.
Şekil 1. Seçilmiş altın üreticilerinin 2026 Sürdürülebilir Toplam Maliyet (AISC) öngörüleri
Kaynak: Bloomberg. Fortuna Silver için öngörü aralığının orta noktası kullanılmıştır. Şirketlerin raporlama yöntemleri ve yan ürün muhasebesi farklılık gösterebilir.
Bloomberg’de derlenen şirket rehberliklerinde Newmont için yaklaşık 1.680 dolar/ons, Kinross Gold için 1.730 dolar/ons, Kirkland Lake için 1.475 dolar/ons, Fortuna için ise 1.630–1.730 dolar/ons AISC öngörülüyor. Ancak para birimleri, yan ürün hesaplamaları ve şirketlerin raporlama yöntemleri farklı olduğundan şirket rakamları doğrudan karşılaştırılmamalı. Yüksek altın fiyatı varsayımları ise maliyet artışına rağmen üretici marjlarını desteklemeye devam ediyor.
Gümüş Madenciliği
Bloomberg verilerine göre birincil gümüş madenciliğinde AISC, 2021’de 11,37 dolar/ons seviyesinden 2023’te 15,50 dolar/onsa yükselirken, 2025’te 12,21 dolar/onsa geriledi. Aynı dönemde ortalama toplam üretim maliyeti yaklaşık 10,82 dolar/ons olarak hesaplandı. Maliyetlerdeki gerilemede yüksek altın, çinko ve bakır fiyatlarından sağlanan yan ürün kredileri ile girdi maliyeti enflasyonundaki yavaşlama etkili oldu. 2026 yılında ise artan rödovanslar, genel enflasyon ve enerji giderleri nedeniyle birim maliyetlerde yaklaşık %10 artış bekleniyor.
Şekil 2. Birincil gümüş madenlerinde bölgesel maliyetler ve küresel AISC eğrisi, 2024–2025
Kaynak: The Silver Institute, Metals Focus, World Silver Survey 2026
Gümüş Enstitüsü verilerine göre birincil gümüş madenlerinin küresel TCC’si (Toplam Nakit Maliyeti) 2025 yılında %12 düşerek 5,21 dolar/onsa indi. Aynı zamanda yüksek altın fiyatlarından sağlanan yan ürün kredileri, maliyetlerdeki gerilemenin ana nedenlerinden biri oldu.
Küresel gümüş üretiminin yalnızca %26,1’i birincil gümüş madenlerinden sağlanırken, kalan %73,9’luk bölüm kurşun-çinko, bakır ve altın madenlerinden yan ürün olarak elde ediliyor. Bu yapı, gümüş arzının yalnızca gümüş fiyatına değil, diğer metallerin fiyatlarına ve üretim planlarına da bağlı olmasına neden oluyor.
Şekil 3. Küresel gümüş maden üretiminin kaynak metale göre dağılımı, 2025
Kaynak: The Silver Institute, Metals Focus, World Silver Survey 2026
Gümüş Enstitüsü, güçlü fiyatlara rağmen küresel maden üretiminin 2026 yılında %0,3 gerileyerek 844,1 milyon ons olmasını bekliyor. Bu görünüm, yüksek üretici marjlarının kısa vadede güçlü bir arz artışı yaratmayabileceğine işaret ediyor.
Genel Değerlendirme
Altın madenciliğinde maliyetlerin yönü yukarı olurken, yüksek fiyat ortamı üretici marjlarını koruyor. Gümüşte ise açıklanan düşük AISC rakamları büyük ölçüde yan ürün gelirleriyle şekilleniyor. Bu nedenle çıkarma maliyetlerini doğrudan bir fiyat tabanı olarak değil, üretici marjları ve uzun vadeli arz kapasitesini gösteren bir gösterge olarak değerlendirmek daha doğru olacaktır.
Maliyetler daha çok ons altın spot fiyatının düştüğü dönemlerde gündeme geliyor. Ancak bunun şirketlerin bütçe projeksiyonlarıyla da ilişkili olduğu, dolayısıyla şirketler açısından sürdürülebilirlik açısıyla değerlendirilmesi gerektiği dönemleri de kapsadığı göz ardı edilmemelidir. Kısaca, spot fiyatın düşmesi ve üretim maliyetlerine yaklaşması veya maliyetlerin altına inmesi, fiyatın yükseleceği beklentisi için tek başına yeterli olmayabilir. Bu yüzden başka Fed olmak üzere merkez bankalarının para politikası beklentileri ve bu beklentileri etkileyen enflasyon ile büyüme gelişmeler yakından takip edilmelidir.