Yatırıma Farklı Bir Yaklaşım: Temel İlkeleri ile Değer Yatırımcılığı

Brand Finance tarafından hazırlanan "Dünyanın En Değerli 500 Markası" 2023 raporuna göre günümüzün en değerli markası olan Amazon’un kurucusu Jeff Bezos, bir konuşmasında; hisse senedi yüzde 30 arttığında, kendinizi yüzde 30 daha akıllı hissetmeyin, diyor ve günlük hisse fiyatlarını düşünerek hiç zaman harcamadığından söz ediyor.

Çok değil, bundan iki hafta kadar öncesinde Bist-100 Endeksi, bir günde %7,37 düşünce yatırımcılar arasındaki genel hava bir anda değişmiş ve pek çok yatırımcı kısa süreli de olsa bir karamsarlığa kapılmıştı. Ancak muhtemel ki yine o günde bazı yatırımcılar, portföylerinin durumuna bile bakmadılar. Çünkü tıpkı Jeff Bezos gibi, onların da yatırım deyince ilgilendikleri asıl şey bu değildi.

Değer Yatırımı Nedir?

Değer yatırımı, güçlü şirketlerin düşük fiyatlı hisse senetlerini satın alma ve bunları uzun süre elde tutma yaklaşımı üzerine kuruludur. Söz konusu değer hisseleri, şirketin cirosuna, nakit akışına veya faaliyetlerinden elde ettiği kazançlara kıyasla ucuzdur.

İngiltere yatırım platformu Interactive Investor'da fon analisti olan Teodor Dilov, değer yatırımının, “Tamamen, içsel değerlerinin parlayacağı ve uzun vadede etkileyici getirilere dönüşeceği inancıyla piyasa tarafından yeterince takdir edilmeyen (fiyatlanmayan) hisse senetlerine yatırım yapmakla ilgili” olduğunu söyler.

Neresinden bakılırsa bakılsın, değer yatırımcılığının özü itibariyle, değerinin altında fiyatlanan kaliteli şirketlerin seçimine dayanan, odaklı bir yatırım tarzı olduğu görülür.

Değer yatırımı tarzı, mevcut durumda herkesin rağbet ettiği hisselere akın eden sürü zihniyetine aykırı olduğu için, aynı zamanda bir karşıt yatırımcılık anlayışıdır ve yatırıma uzun vadeli bir bakış açısına dayanır.

Değer Yatırımının İlkeleri

Değer yatırımcılığının bir yatırımcılık tarzı olarak fikri zemine kavuşması Benjamin Graham ile gerçekleşti ve bu ekol zaman içinde gelişti. Değer temelli bir yatırım anlayışının zaman içerisinde ortaya çıkan farklı temsilcileri "değer yatırımcılığı" şemsiyesi altında kendi tarzlarını buldu. Örneğin Graham hisse senetlerinin ucuz olma koşulunu ilk başta, hisse fiyatının şirketin net varlıklarının üçte ikisinden yüksek olmaması olarak değerlendirmiş, sonrasında buna Fiyat/Kazanç oranını da katmıştı. Ancak sonradan değer yatırımcıları ağırlıklı olarak John Burr Williams’ın nakit akımları üzerinden değer takdiri yöntemini kullanmaya başladı.

Ancak değer yatırımcılarının, değer ve fiyat arasındaki ilişkiyi anlayıp hangi hissenin iskontolu olduğuna karar verebilmek için yaptıkları içsel değer (gerçek ya da makul değer) takdirinde kullandıkları yöntem ve yaklaşımlar bazı farklılıklar gösteriyor olsa da, her birindeki ortak nokta, fiyatlar yerine şirketlerin temel parametreleri üzerinden "değer" kavramına odaklanmalarıydı.

Değer Yatırımı Spekülasyondan Farklıdır 

Değer yatırımının öncüsü olarak zikrettiğimiz Benjamin Graham, yatırımcılara, yatırım ve spekülasyon arasındaki farkı net bir şekilde anlamaları gerektiğini söyler ve bu mevzunun altını değer yatırımcılarının başucu kitabı denilebilecek The Intelligent Investor'da (Akıllı Yatırımcı) şöyle çizer: 

“Bir yatırım, kapsamlı bir analiz üzerine, anaparanın güvenliğini sağlayan ve yeterli bir getiriyi vaat eden bir eylemdir. Bu şartları karşılamayan işlemler ise spekülatiftir.”

Dikkat edilirse, bu iki kısa cümlenin içine yerleştirilmiş birkaç anahtar fikir var. İlk olarak “yeteri getiri” kavramını ele alarak başlayalım.

“Yeterli Getiri” Arayın

Graham, yatırımcıların "yeterli bir getiri" aramaları gerektiğini söylerken, akıllı bir yatırımcının kabul etmeye istekli olacağı makul bir getiri oranını kastediyordu.

Ama neyi "kabul etmeye istekli" olmak makuldür?

Şunu düşünün: Herhangi bir yatırımcı, yalnızca bir endeks fonu satın alarak zaman içinde genel piyasanın getirileriyle kabaca eşleşen getiriler elde edebilir ve bu pasif bir yatırım stratejisidir. Dolayısıyla değer yatırımcılığı da dâhil olmak üzere herhangi bir aktif yatırım stratejisinin amacı, öncelikle bundan daha iyisini ortaya koyarak genel pazarın zaman içerisinde sağlayacağı getiriyi yenmek olmalıdır. 

Diğer yandan alınan risk karşısındaki beklenen getirinin yeterli olabilmesi için, bu getiri oranının risksiz getirinin de üzerinde olması istenecektir.

Anapara Güvenliği Sağlamak: Güvenlik Marjı

Yatırım yapmanın sırrı, bir şeyin değerini anlamak ve sonra ona çok daha az ödemektir.

Joel Greenblatt

Bir hisse senedinin gerçek değeri ile mevcut piyasa fiyatı arasındaki farka güvenlik marjı denir. Herhangi bir yatırıma, değer yatırımı niteliği kazandırmanın anahtarı, iyi bir güvenlik marjına sahip hisse senetlerine sahip olmaktır.

Değer yatırımcılığının dünden bugüne en temel ilkelerinden olan güvenlik marjı fikri, portföydeki hisselerin, bir bütün olarak pazarı vuran şoklardan korunmasına ve anaparanın güvenliğini sağlamaya yardımcı olur. Çünkü zaten değerinin altında fiyatlanan güvenlik marjı olan hisselerin, volatilitenin artığı zamanlarda, diğer hisselere nazaran daha az fiyat düşüşü yaşaması beklenir.

Güvenlik marjının sağladığı diğer bir avantaj da, yatırımın potansiyel getirisini yükseltmesidir: Şirket gerçek değerine göre iskontolu olarak satın alındıysa, hisse senedi fiyatının zaman içinde gerçek değerine yakın fiyatlara yükseleceği varsayılır ve bu son derece gerçekçi bir yaklaşımdır.

Ancak hesaplanan bir güvenlik marjının gerçek olup olmadığından emin olmak gerekir; ki bu da hisse senedinin neden ucuz göründüğünü somut olarak açıklayabilmekle mümkündür. İçsel değer tespiti ve yapılan analizler ne kadar doğruysa, güvenlik marjı da o kadar güvenilir olacaktır.

Piyasalarda değer takdiri yaygın olarak, firmaların gelecekte elde etmesi beklenen serbest nakit akışlarının bugünkü değerini bularak veya Fiyat/Kazanç Oranı ve PEG oranları gibi görece daha kolay hesaplanan metrikleri kullanılarak yapılır.

Serbest nakit akışları, bir işletmenin belirli bir dönemde mevcut faaliyetlerini devam ettirmek için katlanması gereken tüm giderler düşüldükten sonra elinde geriye kalan nakit miktarı demektir. Diğer bir ifadeyle bir şirket ürettiği serbest nakit akışı miktarınca büyümeye yönelik yeni yatırımlar yapabilme veya bu nakdi ortaklarına temettü dağıtabilme imkânına sahip olur. Her ikisi de yatırımcılar açısından avantaj yaratır. Zira yeni yatırımlar, işletmelerin gelecekte daha yüksek kâra ulaşabilmesinin yolunu açarken, kâr dağıtımı (temettü) da ortakların doğrudan nakit akışı sağlaması anlamına gelir.

Diğer yandan piyasa çarpanlarını kullanarak yapılan içsel değer tespitinde, her ne kadar daha kolay bir yöntem olsa da, sonuçları yorumlarken daha dikkatli olmak gerekir; çünkü Fiyat/Kazanç ya da Piyasa/Defter Değeri gibi oranlar mutlak bir ölçü olarak iyi çalışmazlar. Bunun nedeni, tüm piyasa çarpanlarının, şirketin başkaca göstergeleriyle bağlantılı olmasıdır. Örneğin Fiyat/Kazanç oranı ile kârlılıktaki büyüme ve istikrar arasında yakın ilişki vardır. Benzer şekilde Piyasa/Defter Değeri de özsermaye kârlılığıyla birlikte anlamlıdır. Bu yüzden çok farklı iki şirket, bariz şekilde farklı Fiyat Kazanç ya da Piyasa/Defter Değeri oranlarına sahip olabilir, ancak her ikisi de benzer şirketlerle karşılaştırıldığında değerli ya da ucuz görünebilir. Teknoloji şirketleri, örneğin yazılım varlıklarının, şirketin bilançosunda tam olarak ifade edilemeyebilecek maddi olmayan değerleri de olduğu için, genellikle defter değerlerinin çok üstünde fiyatlanır. Buna karşılık, duran varlık ağırlığı fazla olan ve kritik öneme sahip fabrikaları ve araçları nispeten yüksek değerde bulunan şirket hisseleriyse, defter değerlerine daha yakın çarpanlarla işlem görme eğilimindedir. 

Benzer şekilde düşük bir Fiyat/Kazanç oranıyla karşılaşıldığında da, kârın kalitesinin sorgulanması önemlidir. Tek sefere mahsus faaliyet dışı gelirlerden kaynaklanan yükselen bir kâr sebebiyle Fiyat/Kazanç oranı belirli bir dönemde açıkça düşüğe çekebilir, ancak bu çok anlamlı değildir.

Piyasalar Dalgalanmaları Önemli Değil

Gerek güvenlik marjı arayışı gerekse yeterli getiri beklentisi, ancak içsel değerin gerçekçi varsayımlar ve geçerli bir yöntemle takdir ve tespitine bağlı olarak ortaya çıkarılabilir. İçsel değere odaklanan bir yatırımcı için ise, piyasa dalgalanmaları endişe verici değildir. Yarının fiyatlaması, hisseyi yarın satma düşüncesiyle almayan biri için neden önemli olsun ki?

Etkin piyasa hipotezi savunucuları bir hisse senedi fiyatının piyasadaki mevcut tüm bilgileri yansıttığını iddia ederler. Bu yüzden onlara göre, daha yüksek riskler almadan piyasayı sürekli yenmek imkânsızdır. Madem piyasa yenilemiyor, öyleyse daha yüksek risk almak istemeyenler için endeks fonları her zaman en iyi seçenek olmalıdır. Ama bu konuda yapılan çalışmalara bakılırsa, durum pek de öyle görünmüyor; çünkü piyasaların kısa vadeli hareketlerinde her zaman mantıklı gerekçeler bulabilmek kolay değil ve işte tam da bu yüzden Warren Buffett, borsaların kısa vadede bir oylama makinesi gibi çalıştığına, fakat uzun vadede teraziye dönüştüğüne inanıyor.

Değer yatırımcıları uzun vadede bir hisse senedi fiyatının genellikle şirketin temel parametrelerine uyumlu davranacağına, yani içsel değerine geleceğine inanıyor olmasının altında yatan gizli yargı, aslında piyasaların kısa vadede yanlış fiyatlama yapabileceğidir. İşte, bu gibi etkin olmayan bir piyasa doğası, yatırımcılara şirketleri değerinin altında fiyatlardan satın alabilme olanağı sunar.

Sebep ister bir dizi kötü haber, ister gözden kaçırılan iyi haberler, isterse de pazar geneline yayılan hisse senedi satışları olsun; kaliteli hisse senetlerinin iskontolu fiyatlandığı zamanlar olacaktır ve bu gibi zamanlar değer yatırımcılarının tam da aradıkları fırsatların ortaya çıkışını sağlar.

Sabırlı Olmak: Tohumların Yeşermesi Zaman Alır

Borsa, sabırsızdan sabırlıya para aktarma aracıdır.

Warren Buffett

Değer yatırımcısı olmak için her şeyden önce sabırlı olmaya ve elbette bu sabırlı bekleme süreci içerisinde piyasa dalgalanmaları karşısında psikolojinizi sağlam tutacak bir özgüvene ihtiyacınız vardır.

Aslında bir değer yatırımcısı için beklemek, tam olarak sabır göstermek anlamına da gelmez; çünkü o, hisseye değil şirketin işine yatırım yapmıştır ve kaliteli bir şirketin uzun seneler ortağı olmak katlanılması gereken bir şey değil, aksine arzulanan bir durumdur. Tıpkı iyi kira getiren bir gayrimenkulün mülkiyetini uzun seneler tutmanın, mülk sahibine sıkıcı gelmediği gibi...

Vaktiniz varsa ve uzun yıllar paraya ihtiyacınız olmayacaksa, tam tersi durumdaki yatırımcılara göre bir avantaja sahipsinizdir: Onların satmak zorunda kaldıkları zamanlarda, siz satmak zorunda değilsinizdir ve hatta onların sattıkları bazı hisseleri ucuza satın alabilirsiniz.

Bazen bir hissenin gerçek değeriyle tutarlı fiyatı görmesi uzun zaman alabilir. Peki, ne kadar uzun? Bunu sahiden bilmiyoruz ve yarının belirsizliğini tahmin etmek ya da kontrol altına almak gibi bir ütopyanın peşinde de değiliz. Maksadımız yalnızca öngörülebilir olanı, makul çerçevede tahmin edebilmek ve yıllar içerisinde içsel değeri parlatabilecek kaliteyi tespit edebilmek…

Kısaca değer hissesi almış bir yatırımcı, aldığı hisseyi değerine göre ucuza aldığını ve borsada her gün yapılan şeyin “değerleme” değil, “fiyatlama” olduğunu bilir ve bilginin sağladığı özgüven hissiyle sabırlı davranmakta zorlanmaz. Çünkü onun için asıl önemli olan, piyasada değil, şirketin değerini etkileyecek temel beklentilerde değişim olup olmadığıdır.

Neye Sahip Olduğunu Bilmek

Bir hisseyi alıp uzun seneler tutma davranışı, değer yatırımının pasif bir strateji olduğu anlamına asla gelmez. Çünkü değer yatırımcıları, Graham’ın da dediği gibi kapsamlı analizler yaparak bir şirkete ortak olmaya karar verirler. Ancak değer yatırımcısının çalışma ekranının, fiyat grafikleri yerine, finansal tablolar ve faaliyet raporlarıyla kaplı olduğunu düşünebilirsiniz. 

Değer yatırımcıları ortak olduğu şirketleri ve bu şirketlere neden ortak olduklarını bilmeye kesinlikle önem verirler. Bu şirket ne iş yapıyor? Yaptığı iş hangi ihtiyacı karşılıyor? Rakipleri kimler ve sürdürülebilir bir rekabet gücü var mı? Hisse senetleri neden iskontolu satılıyor? Neden hisse senedi fiyatının zamanla artması bekleniyor? Finansal sağlığı yerinde mi? Dürüst ve şeffaf bir yönetime sahip mi?

Elbette bir şirkete ilk defa yatırım kararı alınırken bu soruları sormak ve yanıtlamak önemlidir. Ancak, bu soruları doğru bir şekilde yanıtlamaya devam edebilmeniz için şirketi etkileyen ve sonradan ortaya çıkan önemli gelişmelerden de haberdar olmanız gerekir. Bunun için ise, şirketin en azından  periyodik faaliyet raporlarını okumalı, finansallarını incelemeli ve planlanan ve yapılan yatırımların geleceğe katkısını öngörmeye çalışmalısınız. 

Eğer şirketin içsel değerini düşüren bir şey olursa da, yeniden değerleme yapmak ve şu soruyu sormak icap eder: Bu hisse senedine sahip olmak için hâlâ iyi bir nedenim var mı?

GCM Yatırım Farkıyla, Borsa İstanbul’da Yatırım Yapın

Geleceğinizin inşasına bugünden başlayın ve yarınlarınıza yatırımı yarına ertelemeyin.

Öyleyse şimdi siz de GCM Yatırım’da kendiniz için bir Yatırım Hesabı başvurusu yapın ve tasarruflarınızı Borsa İstanbul’da değerlendirin.

Üstelik borsa hesabınız açılana kadar, dilerseniz GCM Yatırım’ın sunduğu eşsiz ayrıcalıktan siz de faydalanabilir ve kullanımı tamamen ücretsiz olan “Demo Hisse Hesabı” ile 100.000 TL sanal parayla hiç risk almadan Borsa İstanbul’da yatırım yapmanın deneyimini yaşayabilirsiniz.

GCM Yatırım ile Borsa Yatırımı Yapmak İçin Ücretsiz Demo Hesabınızı Şimdi Oluşturun